徐飞彪 中国现代国际关系研究院金砖国家暨G20研究中心副主任

8月1日凌晨2点，美联储决定将联邦基金利率下调25个基点至2%至2.25%。美联储此次降息与中止“缩表”并举，既符合市场普遍预期，又出乎大众预料。重重迹象表明，美货币政策或迎来“拐点”，开启相机抉择、务实灵活的“谨慎宽松”周期。

货币被迫转向“再宽松”

美联储此次降息，为2008年12月以来的首次。此前美联储已经连续进行了9次升息，稳步开启货币由“量宽”转向“量缩”的货币常态化进程，但自去年年中以来，美多次暂缓货币收缩，并开始酝酿降息，本次降息可谓“千呼万唤始出来”。究其实质，美本次降息，主要基于如下考虑：

一是稳定美国经济。美经济自去年实现近3%的高速增长后，经济动能明显减弱，今年第二季度经济增长降至2.1%，远低于第一季度的3.2%；自4月份以来，美制造业增长持续回落，预售房屋销量大幅降低，企业实际资本开支下滑；预示经济增长前景的经济领先指标，则一路走低，美ISM制造业指数已由2018年8月的61.3%，降至今年7月初的51.7%，表明民众对经济前景信心日益脆弱。

另一决定美联储政策走向的重要指标是通胀率，其前景也不乐观。当前美劳动失业率已降至近50年最低，基本实现“充分就业”，进一步下降的空间有限；劳动收入增长缓慢，贫富分化持续扩大，且随美国经济步入缓慢增长通道，未来不确定性增高，未来一段时间居民消费会大幅提振的可能性低。本次美联储降息，意图稳定经济增长，提振通胀。

二是预防外部不确定性。正如美联储本周三发布的联邦公开市场委员会政策声明中所强调的，虽然近期美经济扩张、就业改善等仍将持续，但“这种前景的不确定性仍然存在”。在诸多风险源中，大国贸易冲突首当其中。

美国单方面发动对中、欧、日等贸易战，极大动摇市场信心，拖累全球贸易、投资和消费。虽然近期中美重归谈判，但前景仍难逆料。“脱欧”问题反复延宕，英大选后，“硬脱欧”风险未减反增。

此外，全球经济总体下行，贸易与投资减退，外部增长环境趋于恶化。7月23日，国际货币基金组织（IMF）发布的最新报告，再次调降了对2019年和2020年世界经济增长的预期，预计2019年全球经济增长3.2%，较4月份调降0.1个百分点。对此，鲍威尔称，本次降息是为了“防范下行风险”。

表面鹰派实际务实偏鸽

美联储降息后，市场普遍表示“失望”，一些机构认为本次降息是“鹰式降息”，主要理由是美联储主席鲍威尔在发布会强调，这次降息仅是对美联储货币政策的“一次中周期调整”，降息“并不必然是宽松周期开始”，并对美经济增长前景仍表示充满信心；而且，美联储公开市场委员会中有投票权的10位委员中，埃丝特·乔治和埃里克·罗森格伦两位委员持反对降息态度。为此，美三大股指、现货黄金均大跌超1%，非美货币纷纷跳水，美长债收益率普遍下降，其中，10年期美债跌4.4个基点，报收2.02%。

实际上，美联储表面的“鹰派”未能掩盖其实质上务实偏软的“底色”。美联储官员并未否定今后继续降息的可能，而只是否认其已经开启持续降息模式的“宽松周期”。美联储今后是否降息，将主要取决于未来经济发展形势。

鉴于美经济当前实际情况以及经济前景的巨大不确定性，市场普遍预期今明两年，美联储还会降息数次。美联储不愿肯定“宽松周期”论，一是暗示美经济状况良好以提振市场信心，二是避免市场对其降息信号的过度解读，三是确保未来政策选择的机动性，以免被动。

一个市场关注不足但实际非常重要的信号，是此次美联储决定提前结束“缩表”。市场普遍对此感到意外，但还没来得及消化和深挖其蕴藏的政策含义。美从2015年12月开始加息，从2017年10月开始“缩表”，货币“常态化”进程加速推进，这一方面是美经济增长加快，再加上特朗普政府大举推行减税、金融去监管化、加大公共投资、强推“制造业及海外资本回流”等刺激政策，美需进行“逆周期”调节，促进经济平稳增长；另一方面，美必须加快非常规政策“退出”进程，借经济强劲增长这一机会窗口，提升利息率，缩减资产负债表，以便在下一场经济金融危机中，为美政策工具箱备足“子弹”。

但是，当前美经济形势表明，美经济的“特朗普行情”已经消退，政策刺激效应递减，美经济增长正回归其2%的潜在增长率，增速进入周期性下滑通道，这意味着美加息、缩表的退出进程已触及“天花板”，货币常态化的空间大幅缩小。

此外，美史无前例地连推数轮货币“大宽松”，股市在经济疲软增长下连年刷新历史新高，经过此波“历史最长牛市”，资产价格泡沫早已“高不胜寒”，其累积性负面效应已经显现，无形中为美加息、缩表的“退出”政策设置了又一顶“天花板”。这种情况决定了，美联储未来政策空间极其有限，除务实转向“偏鸽”，其政策选项实际寥寥无几。

美联储决策的“两难困境”加剧

当前形势下，美联储的决策难度明显加大。首先，降息面临首鼠两端困境。据美国家经济研究局认定，自2009年6月至今，美此轮经济扩张已进入第121个月，经历了美经济史上最长时间的扩张，为“二战”后平均扩张期的两倍，超过上世纪90年代的克林顿时期，但随政策刺激效应减退，美经济面临结构性因素的硬约束，美国经济增长放缓已是大势所趋，需要美联储逐步降息，以确保经济增长逐步“软着陆”。

但同时，美金融市场泡沫高悬，进一步降息，无疑将加剧资产市场泡沫，加大美经济金融风险及脆弱性。美股市在其经济中举足轻重，一旦股市崩盘，所引发的将是比2007年金融危机更加严重的金融海啸，而目前美政府手中的工具筹码却远少于2007年，其后果将是灾难性的。

其次，施策难度加大。美此轮降息，所发出信号含混不清，表明自前任掌门人伯南克便已开始推行的非常规政策手段“前瞻性政策指引”，恐已失效而无法使用，美政策施行将回归“相机抉择”的传统。事实表明，当经济存在明显的上升空间，而传统政策工具不足，利率已低到降无可降时，可采用“前瞻性政策指引”和资产购买等“量宽”手段，逐步将经济引导至复苏增长轨道。

但当前美经济上升空间已经变窄，增长前景不明；利率下降空间当前不足2.25%，且央行资产负债表虽经一年多“缩表”，“减肥”数量有限，再度“扩表”余地不大，因此，政策环境与前大为不同，在经济不确定性增大的情况下，如何施策成为美联储未来一大考验。

第三，全球性货币“再宽松”成挑战。年初以来，随全球经济持续放缓，世界主要央行相继放松货币政策，渐成潮流。据汤森路透统计，今年上半年，除挪威、捷克等极少数央行在今年首季度微幅升息外，宣布降息的央行逐月增多，从3、4月份各1家，到5月份的4家，再到6月份的6家，逐步增多。其中，印度、俄罗斯、澳大利亚等已经降息2次，并且还将进一步降息。欧洲、日本等虽按兵不动，但已经发出“偏鸽”信号，日央行近日表示，如果实现通胀目标的动能丧失，“将毫不犹豫地出台额外宽松举措”。全球宽松周期渐成气候，美联储逆势升息的压力加大；而如果顺势降息，则又将加剧全球货币宽松潮流。

第四，政治压力下难守政策中立。特朗普已连续向美联储及鲍威尔施压，要求早日降息，近百年来美国历史上罕见。虽然鲍威尔特别申明，本次降息并非外在政治压力的结果，但当前美国政治“极化”严重，两党政治争斗激烈，总统大选季节再度来临，再加上“任性”的特朗普政府，复杂的政治环境下，美联储要想不受政治干扰，完全独立进行决策，难度极大。（责任编辑：王鑫）